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Reversion to the mean (1)

“Every action has an equal and opposite reaction”. – Sir Isaac Newton.

Esta ley universal de la física llevada a los libros de texto por Isaac Newton, es la base de Reversion to the Mean, la teoría de J. Bogle en la que muestra mediante simples gráficos como el mercado y el tiempo ponen a cada uno en su sitio.

Existe una vertiente de opinión (puedes ver algunos ejemplos en los excelentes enlaces que dejó Albert en La subida del petróleo y su efecto en el VIG), que defiende la superioridad, entre otras, de las empresas value y small caps en rendimiento a largo plazo, debido sobre todo a su mayor riesgo (también puedes ver mi opinión sobre esto en los mismos comentarios anteriores).

Bogle denuncia la falta de perspectiva de estos autores, ya que expone que pocos son los que estudiaron el mercado en su amplio historial.

Gracias al impresionante libro Common Sense on Mutual Funds, en un sencillo gráfico comparativo de los rendimientos de los fondos value vs fondos growth, podemos observar como la supuesta superioridad de los índices value sólo es demostrada a partir de los años 70. Anteriormente, fueron los fondos growth los dominadores del mercado durante 30 años. Es curioso observar como en un periodo de 70 años, el rendimiento de ambos estilos es ¡el mismo! ¿Qué nos puede hacer pensar que los índices growth no dominarán los próximos 30 años?

Otro caso muy similar es el de la comparativa entre acciones USA vs acciones No-USA. Desde 1960 hasta casi 1990, las acciones internacionales superaron en rendimiento a las americanas. Sin embargo, desde ese momento hasta entrado el nuevo milenio, las acciones USA batieron claramente a las no americanas, dejando en la actualidad el resultado en un empate técnico después de ¡50 años! ¿Cómo podemos saber qué región se comportará mejor en los próximos 30 años?

En palabras textuales de John Bogle:

In the long run, a well diversified equity portfolio provide rates of return that are highly likely to resemble closely and finally fall short of those of the stock market a a whole.

Que quiere decir que, a largo plazo, una cartera de acciones bien diversificada (índice), provee un retorno similar al del mercado de acciones. Eso sí, largo plazo en este caso significa muy largo plazo. ¿Qué tipos de acciones se portarán mejor en los próximos 30 años? Por lo visto, cualquiera sabe.

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16 responses to “Reversion to the mean (1)

  1. @Antonio… hablando de cartera de acciones bien diversificada… Voy a deshacerme de mis antiguas posiciones en fondos de inversión (adiós al 3% anual, al 9% de comisión de éxito, etc.) y haré una compra gorda de VIG y DWX

    Mi portfolio quedaría así:

    RV USA (SDY+VIG) 40%
    RV Global ex.USA large cap (DWX+VEU) 30%
    RV Global ex-USA small cap (VSS) 10%
    RV Emergente (VWO) 15%
    Commodities 5% (con esto aún no sé que hacer… si conservarlo o no)

    RV 40%
    RF 60%

    ¿Qué te parece? No tengo RV USA small cap… No sé si quitar SDY y comprar small cap o sacarlo de la RF y dejarlo 45/55.

    1. @Pistachu, me parece bien tu cartera.

      El porcentaje RF quizás un poco elevado para mi gusto, pero ya sabes q depende del perfil de riesgo de cada uno.

      DWX y SDY son dos acucia fenomenales, pero no son de mis preferidos.

      Creo q sería interesante que definieras bien tu asset allocation y después preocuparte por los activos, que aunque parezca mentira, es lo de menos.

  2. @Pistachu,
    Me gusta mucho tu cartera. En USA si quieres smallcap podrias hacer 20% VIG, 10% SDY y 10% VBR. El resto tiene muy buena pinta.
    En cuanto el % de RF y RV, en función de tu edad y tu tolerancia al riesgo.
    A ver qué opina Antonio. Un saludo

  3. @Antonio, perdona pero a una serie de artículos publicados en revistas académicas y escritos por profesores universitarios no los puedes llamar “vertiente de opinión”.

    Sobre que los autores no tienen en cuenta todos los años quiero hacer dos matices, el primero es que he leído el libro (ahora no lo tengo delante) y no habla en ningún momento del Fama and French 3-Factor model sino de la apuesta de los inversores debido a las rentabilidades de los últimos años. La segunda es que Fama and French han hecho estudios que tienen en cuenta los datos del 1927 al 2006 [1,2]

    Respecto al gráfico de la entrada, sólo recoge la información de los fondos existentes (que mayoritariamente son de gestión activa). Si miramos el artículo que publico Bogle “The Telltale Chart” [3], en el apartado del Value vs Growth podemos ver que la gráfica no indica lo mismo que la de la entrada, siendo el value el que supera al growth. Sobre esto Bogle dice:

    “The data I’ve shown you, of course, represent the statistical reconstruction of market sector returns. So, I’d now like to examine not abstract portfolios, but growth and value mutual funds that operate in the real world. The data are available from 1937, and the general patterns parallel those of the French-Fama study, but with a curious dichotomy. While the average annual return of the growth mutual funds (11.6%) during this long period actually exceeded the French-Fama large-cap growth stocks (11.2%), the value mutual fund return of 11.0% fell far below that of French-Fama value return of 15.2%, perhaps because the Fama-French value portfolio has a risk fully 45% above the value funds. Nonetheless, the French-Fama combined growth and value returns exceed the combined fund returns by 1.9% per year, a pretty good approximation of the costs that mutual funds incur. So investors should not ignore the obvious costs of implementing a strategy that rises, pristinely, out of academic studies that cannot be precisely replicated in the real world.”

    El final de la sección de Value vs Growth también es interesante:

    “In any event, place me squarely in the camp of the contrarians who don’t accept the inherent superiority of value strategies over growth strategies. I’ve been excoriated for my views, but I’m comforted by this reported exchange between Dr. Fama and a participant at a recent investment conference: “What do you say to otherwise intelligent people like Jack Bogle who examine this same data and conclude that there is no size or value premium?” His response: “How far are they from the slide? If I get far enough away, I don’t see it either . . . Whether you decide to tilt towards value depends on whether you are willing to bear the associated risk . . . The market portfolio is always efficient . . . For most people, the market portfolio is the most sensible decision.” Amen!”

    Es decir, que según Fama para poder obtener el “Value premium” has de escoger un conjunto de acciones que sean muy value, si no estás dispuesto a correr este riesgo no serás recompensado y obtendrás la rentabilidad del mercado, ya que este es eficiente. Esto concuerda con el modelo general 3-Factor que, tal como dije en un comentario anterior, el factor de riesgo más importante es la beta (CAPM) que equivale al mercado.

    Respecto a la regresión a la media, Fama y French tiene la siguiente opinión (que yo encuentro sensata) [4]:

    “JoI: Is the value/small premium something that could wildly reverse, or do you believe it is certain or near certain? What time period/magnitude of reversal would it take for you to rethink your theories?

    French: It’s never certain—there are all sorts of variation. But over the long haul, the relation between high expected returns and low prices is almost sure to hold, and that’s going to give you a value effect in expected returns. You can undo it with pernicious growth assumptions, but the data show that the differences in growth actually go the other way.

    One of the things that people often get confused about is the term “value.” People will say: “Value’s done well, so it’s time for growth.” What they miss is that there are different stocks in the portfolio each year-if a stock goes up, it probably moves out of the value portfolio, and new stocks will replace it.

    What I keep coming back to is the fundamental logic: If I have a ratio like book-to-market or earnings-to-price, it picks up the expected return.

    Fama: Another important thing is that we’re talking about long time frames here. With risk/return, you get high expected returns because the high risk is there. But there are long periods where those returns do not show up. That is the nature of risk.

    French: Again, it’s the noise that people don’t appreciate. They want to draw much stronger conclusions. If it weren’t for noise, 98 percent of investors would see what’s going on and buy passive strategies.”

    Yo encuentro importante el hecho que son estilos hace que las acciones puedan variar.

    Volviendo al artículo de Bogle, también me gustaría resaltar el final:

    “reversion-to-the-mean in the financial markets is irregular and unpredictable —sometimes fast and sometimes slow, sometimes distinct and sometimes almost invisible. Just when we despair of its universality it strikes again. And so there is always hope—today, for those who await the almost inevitable recovery in stock prices. But I remind you that while we may know what will happen, we never know when. So rather than relying on hope—never a particularly good idea in the stock market—rely on an asset allocation that focuses not only on the probability of reward, but the consequences of risk.”

    Es decir, no se sabe en que momento ocurrirá la regresión a la media (quizás no ocurre), y es por eso que tenemos que hacer una distribución de activos en función del riesgo y la rentabilidad esperada.

    Sobre tu pregunta de la entrada: “¿Cómo podemos saber qué región se comportará mejor en los próximos 30 años?” No lo sabemos, por eso, tal como dice Bogle y este blog, tenemos que tomar las decisiones de nuestra cartera de inversión en función del riesgo y la rentabilidad esperada.
    En general la gente tiene más peso de RV que de RF en la cartera esperando que el riesgo no se presente y la rentabilidad sea mayor, pero puede pasar como en los 70 que la RF lo hizo mejor que la RV… ¿Quien sabe?

    Creo que lo importante del Fama and French 3-Factor model es que demuestra que el Value y el Size son factores de riesgo no diversificable y que para sacarle todo el potencial has de tener una cartera con acciones que tengan estos factores de riesgo muy elevados.

    Una pregunta, por qué en el artículo “Bestinver vs Vanguard, el precio de la rentabilidad” [5] dices que la rentabilidad esperada es un 11.5%, mientras que en el “Carmignac Investissement vs Vanguard Total World (VT)” [6] dices que sólo es del 10.5%? No va en contra de la regresión a la media?

    [1] Fama, Eugene F. and French, Kenneth R., “The Anatomy of Value and Growth Stock Returns “(August 2007). CRSP Working Paper. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=806664

    [2] Fama, Eugene F. and French, Kenneth R., “Migration” (February 2007). CRSP Working Paper No. 614. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=926556

    [3] http://www.vanguard.com/bogle_site/sp20020626.html

    [4] http://www.indexuniverse.com/publications/journalofindexes/joi-articles/2627.html?start=2

    [5] http://inversorinteligente.es/bestinver-vs-vanguard-el-precio-de-la-rentabilidad.html

    [6] http://inversorinteligente.es/carmignac-investissement-vs-vanguard-total-world-vt.html

    1. @albert, las rentabilidades históricas de las small caps si que les dan ventaja. De todos modos Bogle también confía en que esto cambie, y las small sufran algún día el RTM.

  4. @igor76 y Antonio, gracias por los comentarios. SDY y DWX son un poco un capricho, quizás no son elecciones tan ortodoxas siguiendo las doctrinas de los bogleheads…

  5. A mi tambien me parece excesiva renta fija ,no olvidaros que la renta fija va a sufrir y mucho, es mas me huele que en un futuro no muy lejano perdera ese titulo de “fija”.
    s2

  6. Bueno lo llamo RF porque es una parte de dinero que no necesito pero que está ahí como liquidez para seguir comprando y también como parte de mi fondo de contingencia, cierto es que rinde algo en todo momento mediante depósitos a corto plazo (y con total disponibilidad) o cuentas remuneradas… Pero realmente quiero considerarlo aparte y hasta que no compre directamente un 10-20% de bonos como es mi idea considero que en mi cartera es realmente un 100% de RV 😛

  7. Buen articulo Antonio, viene bien para ser conscientes de lo que puede pasar en un futuro y nos ayuda a comprender mejor porqué tenemos que estar bien diversificados.

    Un saludo

    1. Gracias a todos por los comentarios. Sois el alma de este blog. Imarlo, ya te echábamos de menos por aquí. Bienvenido otra vez!

      También quería recordar, que cada artículo de este blog está trabajado para que lo disfrutéis y para que os sirva para mejorar vuestras carteras y finanzas personales. No hay otro objetivo. Un saludo a tod@s

  8. Al final he comprado VIG, VBR (estaba entre VB, VBK y VBR, he estado comparando y empapándome sobre value, índices small caps, rentabilidad histórica, etc. y al final me quedo con VBR) y en vez de comprar DWX he comprado más VEU para ajustar los porcentajes. Aquí me quedo… ahora que pase lo que tenga que pasar…

  9. Contratar VIG me costó 3.53€ (5$), he aprovechado el bono de corretaje de 10€ que me regaló R4 por mi cumpleaños jeje

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